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Insanity is to do everything all over again and expect different results. Albert Einstein

Um observador da conjuntura econômica brasileira diria que três erros de análise se repetem com frequência. Primeiro: depois de fortes  desvalorizações cambiais, a balança comercial não vai melhorar - porque o Brasil não é competitivo, as importações são inelásticas e etc. No entanto, após as desvalorizações cambiais nas últimas décadas, a balança comercial sempre melhorou. Segundo: depois de uma atuação firme da política monetária, a inflação não vai cair - por que há uma elevada indexação da economia, baixa potência da política monetária e etc. Acabamos de passar por essa fase e, mais uma vez, a inflação caiu depois de uma elevação convincente nos juros.

Terceiro: depois de um processo de queda nos juros, a economia não vai retomar o crescimento. Nesse caso os argumentos são a baixa potência da política monetária, baixa produtividade e etc. É na fase do "terceiro erro" que estamos agora e é esse assunto que discutiremos a seguir.

A rápida queda da Selic de 14,25% para uma taxa em torno de 7% deve ser o ponto de partida para qualquer análise sobre o que nos espera à frente. A correlação entre juros e crescimento sugere que essa queda de juros pode levar a um crescimento do PIB em torno de 4% em 2018. Num ambiente de capacidade ociosa e desemprego, teremos um crescimento acelerado nos próximos anos com um custo inflacionário baixo. Não estamos falando em  crescimento sustentado, assunto que voltaremos mais à frente.

De onde viria o crescimento nos próximos anos? Pelo lado do investimento produtivo, uma queda nos juros faz com que o valor presente dos fluxos de caixa futuros aumente imediatamente. Isso causa um efeito-riqueza na economia, levando a um estímulo do consumo. Um caso particular desse

efeito-riqueza é a bolsa, que representa o valor de mercado das empresas existentes no Brasil. Se essas empresas ficam mais caras, aumenta o incentivo para que se criem novas empresas - ou seja, o investimento produtivo tende a subir. O aumento do consumo também pode vir pelo crédito.

Quando o emprego começa a se recuperar e a economia a crescer, o risco de concessão de crédito cai. Esse ambiente mais favorável, junto com um menor custo de oportunidade dos bancos (queda da Selic), incentiva a concessão de crédito. Os canais de transmissão da política monetária são muitos, e ilustramos apenas dois exemplos acima.

É importante distinguir entre uma provável reação forte do crescimento nos próximos dois anos (que é o que estamos prevendo) e um cenário de crescimento sustentado. Essa última hipótese vai depender das escolhas que o país fará nas eleições de 2018 e da agenda de reformas econômicas. É preciso garantir o equilíbrio fiscal e estimular a elevação do investimento produtivo.

Só dessa forma a oferta de bens e serviços crescerá em linha com a demanda, garantindo um crescimento sustentado. Caso contrário, teremos mais um  episódio de surto de crescimento: depois de atingir a plena capacidade, o excesso de demanda pressionará a inflação e/ou o déficit em conta corrente, o que levará o Banco Central a subir os juros, voltando ao crescimento medíocre de sempre. Esse crescimento acelerado dos próximos anos é uma janela de oportunidade para fazermos essa transformação e escaparmos da definição de "insanidade" que vem caracterizando as escolhas das últimas décadas.

O provável surto de crescimento dos próximos anos também abre uma janela no campo fiscal. Hoje parece inevitável uma piora da dívida do governo como proporção do PIB. No entanto, a combinação de crescimento e juros reais pode ser mais positiva nos próximos anos. Com a forte queda nos juros nominais é provável que nos próximos dois anos o juro real seja em torno de 3%. Já o crescimento do PIB pode caminhar rumo a 4% em 2018. Portanto, nos próximos dois anos é possível ter um crescimento do PIB acima do juro real, o que não ocorre há várias décadas.

Ademais, com mais crescimento, será mais fácil atingir as metas fiscais com maior arrecadação de impostos. Ou seja, podemos ter um cenário de estabilidade da dívida nos próximos dois anos, ao contrário do consenso de uma trajetória explosiva. Obviamente, se nessa janela de oportunidade não forem adotadas as reformas que mencionamos anteriormente, os juros voltarão a subir, o crescimento declinará e o déficit fiscal primário voltará a piorar.

Hoje parece claro que a janela de oportunidade é temporária, e que consiste numa trégua para que as bases de um crescimento sustentado sejam preparadas. O grande risco é que, quando esse cenário positivo aflore, a leniência volte a imperar. O mercado e a sociedade tendem a tomar o passado recente e extrapolá-lo para o futuro. Da mesma forma que hoje um cenário de crescimento mais forte é visto com reticência, não podemos descartar que daqui a dois anos o crescimento (temporário) forte seja erroneamente extrapolado para o futuro. Se isso acontecer, e as reformas não forem feitas, voltaremos ao fraco crescimento brasileiro das últimas décadas.

Falamos de janelas de oportunidade e certamente a maior delas é a que vem sendo propiciada pelo excesso de liquidez internacional. Estamos vivendo o melhor momento da política monetária global: a deflação e recessão ficaram para trás e a inflação ainda é baixa o suficiente para permitir uma reação moderada dos bancos centrais. Dada a cautela com que os bancos centrais vem se movendo, é possível que se passem meses, ou anos, até que se faça sentir o efeito da redução da liquidez sobre os mercados. Mas o ponto importante é que os bancos centrais já começaram a caminhar na direção de fechar essa janela. No futuro não muito distante não teremos um ambiente internacional tão favorável para tomada de risco, e em particular para países emergentes, como o que temos agora.

José Carlos Carvalho é economista-chefe da Paineiras Investimentos, diretor do IEPE/Casa das Garças e PhD em Economia pela Universidade de Yale.