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O Comitê de Política Monetária (Copom) do BC acredita que a aprovação da reforma da Previdência deverá diminuir gradualmente a taxa estrutural de juros, aquela que leva ao máximo de crescimento da atividade sem gerar pressão inflacionária. A mensagem consta da ata divulgada ontem, referente à reunião da semana passada, em que cortou os juros de 6,5% para 6% ao ano.

No documento, porém, o BC deixa de esclarecer se a queda dos juros estruturais provocada pela aprovação da reforma da Previdência poderá abrir caminho para ainda mais estímulos no atual ciclo de distensão. A ata também destaca a melhora das perspectivas para a atividade econômica na comparação com a reunião anterior, de junho.

"O Copom entende que a reforma contribui para a redução gradual da taxa de juros estrutural da economia", diz. Juros estruturais menores geralmente levam a taxas básicas menores, embora o colegiado não faça essa relação mecânica no documento e o juro definido no curto prazo dependa também de outros fatores, como perspectivas inflacionárias e grau de aquecimento da economia.

Até então, o BC vinha informando que seus cenários já levam em conta a aprovação da reforma da Previdência. Por isso, em tese, não se deveria esperar que a aprovação da reforma da Previdência crie um espaço adicional para corte de juros, além do já sinalizado pela autoridade. Mas mudanças feitas na ata, em comparação com edições anteriores do documento, levantam dúvidas se o colegiado estaria reestimando o impacto da Previdência na taxa estrutural.

Muitos analistas econômicos vinham sustentando que a fraca reação da economia se deve ao fato de o BC não ter colocado os juros básicos suficientemente abaixo da taxa estrutural. Segundo essa visão, hoje a economia opera com juros estruturais bem menores, graças a reformas como o teto de gastos e redução do crédito direcionado.

Em junho, o Copom procurou rebater essa visão, afirmando que a falta de crescimento não é inconsistente com a avaliação do colegiado de que os juros estão no terreno estimulativo, ou seja, se encontram abaixo do nível estrutural. Naquela ocasião, o Copom lembrou que outros fatores afetaram o desempenho da economia, como choques e incertezas ocorridos entre 2018 e 2019.

Essa argumentação foi eliminada da ata divulgada ontem. O Copom incorporou, adicionalmente, uma longa discussão para sustentar que, apesar de a reforma da Previdência se transmitir por canais ambíguos, ela levaria a uma queda nos juros estruturais. Entre os fatores ligados à reforma que ajudariam na queda da taxa estrutural estão o aumento das poupanças pública e privada. No primeiro caso, a expansão se daria pelo crescimento mais lento dos gastos do governo. No segundo caso, as mudanças gerariam "incentivos para aumento da taxa de poupança por parte da população, visando sustentar um certo padrão de consumo após a aposentadoria".

"A reforma da Previdência também reduz o componente de prêmio de risco da taxa de juros estrutural, posto que com ela melhoram as perspectivas de sustentabilidade fiscal", diz. Em sentido oposto, o BC cita fatores com potencial para elevar a taxa estrutural. Entre eles, estão o aumento da oferta de trabalho e o estímulo a investimentos privados, decorrente de menores incertezas ligadas a "aspectos fundamentais da economia brasileira". O colegiado admite a "complexidade" de medir cada um desses fatores, mas acredita que o "efeito líquido" deve ser a queda da taxa estrutural, ainda que de maneira gradual.

Analistas e operadores do mercado financeiro tem procurado identificar, na comunicação oficial do BC, o quanto os juros podem cair nesse ciclo. Projeções de inflação do BC mostram que há espaço para os juros caírem dos 6,5% ao ano, nível em que estava na semana passada, a 5,5% e ainda assim atingir a meta de inflação de 2020.

O colegiado reiterou, na ata, ver condições para "ajuste adicional no grau de estímulo monetário", o que foi interpretado por analistas como indicação de um corte adicional de 0,5 ponto em setembro, que levaria a taxa a 5,5% ao ano. Apesar da sinalização de corte de 1 ponto neste ciclo, um número crescente de analistas aposta que o BC baixará mais a Selic, para 5% ao ano ou abaixo desse percentual.

O Copom também discute cenários de prazos mais curtos e a situação da atividade econômica. Indicadores recentes sugerem, por exemplo, "possibilidade de retomada" em ritmo gradual da economia brasileira. Na última reunião, o BC destacava uma possível "interrupção do processo de recuperação" em trimestres anteriores. Agora, calcula que o PIB ficará estável ou terá "ligeiro crescimento" no segundo trimestre. Mais à frente, a tendência é que nos trimestres seguintes "haja alguma aceleração" da atividade, puxada pela liberação do FGTS e do PIS/Pasep.

Em prazos mais longos, entretanto, a expansão da atividade em "patamares mais robustos" dependerá de fatores como aumento da produtividade, ganhos de eficiência, maior flexibilidade econômica e melhoria do ambiente de negócios. A retomada da economia, em tese, torna menos prementes cortes muito maiores na Selic.

Outro ponto de destaque da ata "foi a distensão relevante nos meses recentes" das condições financeiras. As razões para essa distensão, nas palavras do próprio colegiado, são: expectativas de ajuste no grau de estímulo da política monetária; evolução benigna das condições financeiras nos mercados globais; e perspectivas de melhoria dos fundamentos da economia brasileira decorrentes do progresso na agenda de reformas.