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O salto de 13% do dólar desde as mínimas de janeiro já levanta dúvidas no mercado financeiro sobre o espaço para corte da taxa básica de juros daqui a duas semanas. Embora departamentos econômicos ainda mantenham estimativas de redução da Selic no dia 16, as posições de operadores e gestores em derivativos financeiros denunciam a menor convicção na continuidade do afrouxamento monetário.

Com base em dados da gestora Quantitas, a probabilidade de corte de 0,25 ponto percentual da Selic neste mês estava em torno de 75%, mas ontem chegou a cair abaixo de 70%. Em 20 de abril, essa chance era de 94%. Nesse período de menos de duas semanas, o dólar subiu cerca de 4%. A  moeda fechou ontem a R$ 3,5293, uma queda de 0,56% no dia, mas ainda sobe 1,93% nesta semana e 11,71% em 12 meses.

A baixa do dólar ontem ocorreu no mesmo dia em que o Banco Central iniciou as rolagens de contratos de swap cambial tradicional - derivativo cuja venda equivale a uma injeção de liquidez no mercado futuro. O BC colocou todos os 8.900 ativos ofertados, mas a venda integral se mostrou  insuficiente para trazer alívio mais consistente ao câmbio. Tanto que, ao longo do dia, a cotação bateu R$ 3,5667, nova máxima em quase dois anos.

A contínua pressão sobre o real serviu de argumento para posições mais defensivas nos contratos de juros negociados no mercado futuro. A taxa do vencimento em julho de 2018 chegou a tocar 6,265% na máxima do dia, quase 3 pontos-base acima da mínima de abril. Essa diferença parece pequena, mas chama atenção em se tratando de um DI de curtíssimo prazo, cuja trajetória "natural" seria de queda - devido à proximidade do vencimento.

Com 241.050 contratos negociados ontem, o vencimento de julho de 2018 foi o quarto mais negociado na curva de DI da B3. É mais um sinal de que operadores têm ajustado posições para a decisão da Selic deste mês, já que os volumes costumam se concentrar em vencimentos a partir de um ano.

De acordo com operador Luis Laudisio, da Renascença, os operadores do mercado de DI podem ter ficado receosos com a oferta de swap no mercado. "Tendo que atuar no câmbio, o BC poderia segurar a mão nesse último corte da Selic [na reunião do Copom em maio], mantendo o juro num nível um pouco maior", afirma.

Até mesmo departamentos econômicos, que ainda mantêm estimativas de corte da Selic neste mês, começaram a ajustar para cima projeções para a inflação de 2019, enquanto o dólar escala novas máximas. Entre o começo de março e meados de abril, a mediana das estimativas para o IPCA de 2019 cedeu quase em linha reta de 4,25% para 4%. Mas, desde então, os analistas consultados pelo BC interromperam as revisões de baixa. Na pesquisa Focus mais recente, divulgada na segunda-feira, o prognóstico subiu para 4,03%. A projeção ainda sugere inflação abaixo do centro da meta para o ano que vem, mas de qualquer forma indica, no mínimo, dúvidas sobre um cenário ainda mais otimista para a evolução dos preços.

David Beker, chefe de economia e estratégia do Bank of America Merrill Lynch no Brasil, acredita que o plano de voo do BC para a política monetária segue inalterado: corte de juros daqui a duas semanas e posterior estabilidade da Selic em 6,25% até pelo menos o fim do ano. Mas ele destaca o "ainda" porque, admite, é preciso monitorar o movimento cambial. O risco de não haver corte de juros aumentou, já que "não se pode ignorar" a  esticada do dólar de R$ 3,13 em janeiro para quase R$ 3,60 ontem.

O executivo explica que a alta da cotação decorre da combinação entre fortalecimento da moeda no exterior e de um movimento de proteção de carteiras de outros mercados, como bolsa, no câmbio. Mas, segundo ele, essa demanda por "hedge" ainda está abaixo do esperado. E, dadas as incertezas locais e externas, não se pode descartar um repentino aumento na busca por esses derivativos. "Costumeiramente todo mundo começa a ir atrás de ′hedge′ de uma vez só" [...] É um risco que temos que monitorar, temos uma eleição pela frente", afirma Beker.

O ex-diretor do BC Tony Volpon demonstra ainda mais preocupação e diz que a autarquia deve ofertar ainda mais swaps cambiais para não "perder a mão" no câmbio e, assim, evitar uma contaminação ao mercado de renda fixa, sob o risco de afetar as conquistas da política monetária.

"O que o BC anunciou foi uma intervenção envergonhada, não faz cócegas", diz Volpon, hoje economista-chefe do UBS no Brasil. "O BC não pode ter vergonha de ofertar ′hedge′ porque estamos entrando num cenário em que haverá demanda por proteção." Para ele, o sistema está mais exposto do que em 2015, quando o dólar disparou e bateu um recorde em torno de R$ 4,25. "Se a intervenção não acontecer agora, vai ocorrer em outro patamar de câmbio."